● news.bsdnet.hu

Május végén szivárgott ki, hogy a Castlelake felvásárlási ajánlat megtételét fontolgatja, miután 2 százalékot meghaladó részesedést szerzett az easyJetben. A társaság igazgatósága azonnal „erősen opportunistának” nevezte a közeledést, vagyis úgy vélik, a befektető egy átmenetileg alulértékelt helyzetet próbál kihasználni. Bevallom, kezdetben én sem hittem, hogy egy minneapolisi befektetési alap valóban megpróbálja felvásárolni Európa egyik legnagyobb légitársaságát, különösen az európai és brit tulajdonosi szabályok szigorúsága mellett. Június 24-én reggel azonban az easyJet igazgatósága két héten belül már a negyedik ajánlatot utasította vissza, ami szerintem arra utal, hogy a felek komolyan törekednek a megállapodásra. Egy ajánlat négyszeri visszautasítása ugyanis inkább azt jelzi, hogy a tranzakció alapvetően mindkét fél számára elfogadható, és a vita már elsősorban az árazásról szól. Ezt két tényező is alátámasztja. Egyrészt az ajánlati ár folyamatosan emelkedik. A Castlelake előbb három nem nyilvános ajánlatot tett 560, majd 600, végül 625 penny/részvény áron, amelyek egyaránt jelentősen meghaladták az aktuális piaci árfolyamot. A legfrissebb, negyedik, 650 pennys ajánlat már mintegy 5 milliárd fontra értékeli a társaság saját tőkéjét, és kétszámjegyű prémiumot kínál a tőzsdei árhoz képest. Másrészt az easyJet igazgatósága kilencnapos haladékot kért a brit felügyelettől, így az eredeti június 26-i határidő helyett július 5-én jár le az ajánlattételi időszak. A brit felvásárlási szabályok szerint ugyanis az első nyilvános érdeklődést követően legfeljebb 28 nap áll rendelkezésre a hivatalos ajánlat benyújtására, amennyiben nincs hivatalos értékesítési folyamat. Ha ez nem történik meg, a Castlelake a következő hat hónapban még új ajánlatot sem jelenthet be. Ezt nevezik PUSU-szabálynak („Put Up or Shut Up”), amelynek lényege röviden: vagy teszel ajánlatot, vagy fél évre kiszállsz a történetből. A Castlelake egy 2005-ben alapított minneapolisi alternatív befektetésialap-kezelő, amelynek 2024 óta stratégiai partnere a több mint 1000 milliárd dollárnyi vagyont kezelő kanadai Brookfield Asset Management. A Castlelake mintegy 38 milliárd dollárnyi vagyont kezel, és nem légitársaságok üzemeltetésére, hanem eszközalapú finanszírozásra specializálódott: repülőgép-lízinggel, légiipari hitelezéssel, valamint úgynevezett special situations befektetésekkel, vagyis alulértékelt eszközök felvásárlásával és későbbi értékesítésével foglalkozik. Ez egyben azt is megmagyarázza, miért éppen most vált vonzó célponttá az easyJet. A Castlelake saját bemutatása szerint 2007 óta több mint 24 milliárd dollárt fektetett a légiiparba, és mintegy 200 légitársasággal állt kapcsolatban. Az egyik legismertebb tranzakciója a skandináv SAS megmentése volt: egy konzorcium tagjaként részt vett a csődből való kilábalás finanszírozásában, majd néhány évvel később értékesítette részesedését az Air France–KLM-nek. A vállalat befektetési filozófiája jól ismert: stabilizálja és optimalizálja a megszerzett vállalatokat, majd a megfelelő időpontban kiszáll a befektetésből. Az easyJet az iráni–izraeli konfliktus és a magas olajárak árnyékában különösen vonzó célponttá vált. A részvény árfolyama egy év alatt 35–40 százalékot esett, a piaci kapitalizáció pedig a felvásárlási hírek kiszivárgásáig nagyjából 2,5 milliárd fontra zsugorodott. Ebben szerepet játszott a közel-keleti konfliktus okozta üzemanyagár-sokk, a lanyhuló utazási kereslet, valamint a társaság számára kulcsfontosságú brit piac egyre élesebb versenye. Eközben a saját tulajdonú flotta könyv szerinti értéke továbbra is meghaladja a vállalat teljes piaci értékét, és megközelítheti az 5 milliárd fontot. Egy eszközalapú befektető szemszögéből ez éppen az a helyzet, amikor egy alapvetően egészséges vállalat mélyen az eszközértéke alatt forog a tőzsdén – vagyis ideális felvásárlási célponttá válik. Ezt a kérdést minden easyJet-részvényesnek és versenytársnak érdemes feltennie. A Castlelake ugyanis nem klasszikus stratégiai befektető, hanem pénzügyi befektető és eszközkezelő. Működésének visszatérő mintázata, hogy repülőgépeket vagy repülőgép-portfóliókat vásárol, azokat lízingbe adja, majd a megfelelő időpontban egy nagyobb szereplőnek értékesíti. Pontosan ezt tette 2024 szeptemberében is, amikor egy 118 repülőgépből álló, mintegy 5 milliárd dollár értékű portfólióját adta el az ír Avolonnak. Éppen ezért érthető a menedzsment aggodalma, hogy egy esetleges easyJet-tranzakció mögött nem egy hosszú távú operatív stratégia, hanem az eszközállományban rejlő érték mielőbbi felszabadítása és a részvényesi hozam maximalizálása állhat. A teljes flotta értékesítése például akár közel 5 milliárd fontnyi forrást szabadíthatna fel, amelynek egy részét akár rendkívüli osztalék formájában is visszajuttathatnák a tulajdonosoknak. Igaz, a sale-and-leaseback konstrukció – vagyis a repülőgépek eladása és visszabérlése – hosszabb távon jelentősen növelné a légitársaság finanszírozási költségeit, és rontaná a nyereségtermelő képességét. A második forgatókönyv szerint a Castlelake néhány évig aktívan részt venne az easyJet működtetésében, racionalizálná a vállalatot, javítaná a mérlegét, majd egy kedvezőbb piaci környezetben értékesítené egy stratégiai befektetőnek. Nagyjából ezt a modellt követte korábban a SAS esetében is. A harmadik, kevésbé valószínű lehetőség a vállalat feldarabolása lenne: külön értékesíthetnék a résidőket (slotokat), az útvonalhálózat egy részét, illetve a dinamikusan növekvő easyJet Holidays üzletágat. Egy ilyen forgatókönyv esetén egyes piaci becslések szerint az easyJet részvényeinek értéke akár a 11 fontot is elérhetné, szemben a június 25-i 574 pennys záróárral. Ha a tranzakció megvalósul, az precedensértékű lenne: első alkalommal kerülne egy nagy európai diszkont-légitársaság amerikai pénzügyi befektető irányítása alá. Az EU-s és brit szabályozás ugyanakkor komoly akadályt jelent, hiszen az európai légitársaságoknak többségi uniós tulajdonban és irányítás alatt kell maradniuk. A Castlelake ezt egy 49–51 százalékos tulajdonosi struktúrával próbálja áthidalni. Az amerikai alap 49 százalékos részesedést tartana meg, míg a fennmaradó 51 százalék uniós befektetőkhöz kerülne. A konstrukció egyik kulcsszereplője Peter Bellew lehet, aki korábban a Malaysia Airlines vezérigazgatója volt, emellett vezető pozíciókat töltött be az easyJetnél és a Ryanairnél is. Az easyJet igazgatósága korábban ugyan „átláthatatlannak” nevezte ezt a modellt, de a mostani tárgyalások alapján úgy tűnik, mégis komoly egyeztetések zajlanak róla. A figyelem innen várhatóan Sir Stelios Haji-Ioannoura, a vállalat alapítójára és mintegy 15 százalékos részvényesére terelődik. A kérdés nem csupán az, hogy támogatná-e a felvásárlást, hanem az is, hogy egy esetleges tőzsdei kivezetés után is hajlandó lenne-e tulajdonosként a vállalatban maradni. A Stelios család álláspontja könnyen a tranzakció egyik kulcstényezőjévé válhat. Én arra számítok, hogy 700 penny feletti ajánlat esetén az easyJet igazgatósága végül támogatná az ügyletet. Az árfolyam 2022 eleje óta nem járt ezen a szinten, ráadásul a négy egymást követő ajánlat egyértelműen emelkedő tendenciát mutat. Ennél is fontosabb, hogy az igazgatóság hozzáállása is változott: a negyedik ajánlat után a teljes elutasítás helyett már hozzáférést biztosítanak a Castlelake számára érzékenyebb vállalati információkhoz. Ez tipikusan arra utal, hogy a felek már nem a tranzakció létéről, hanem annak feltételeiről tárgyalnak. Egy 7 fontos ajánlat ráadásul olyan prémiumot jelentene, amely mellett a menedzsmentnek nehéz lenne meggyőzően érvelnie amellett, hogy az önálló stratégia nagyobb értéket teremtene a részvényesek számára – különösen akkor, ha a Castlelake időközben az uniós tulajdonosi struktúrával kapcsolatos kérdéseket is rendezni tudja. Hosszabb távon valószínűnek tartom, hogy egy pénzügyi befektető hozzányúlna az easyJet hálózatához is. Az alacsonyabb jövedelmezőségű útvonalak leépítése és a költségcsökkentés logikus lépés lenne, ami rövid távon az easyJet piaci részesedésének mérséklődéséhez vezethetne. Ez ugyanakkor kedvezőbb növekedési lehetőséget teremthetne a versenytársaknak, így végső soron javíthatná a teljes európai diszkont-légitársasági szektor – köztük a Ryanair és a Wizz Air – jövedelmezőségét. Akár megvalósul az ügylet, akár nem, a Castlelake érdeklődése már önmagában is precedenst teremtett. Ezúttal ugyanis nem egy csődhelyzetbe került légitársaság került célkeresztbe, hanem egy alapvetően egészséges, ugyanakkor jelentősen alulértékelt vállalat. Ha a felvásárlás sikerrel zárul, könnyen elképzelhető, hogy más európai légitársaságok is hasonló érdeklődés célpontjává válnak, miközben a piac kénytelen lesz újragondolni a szektor értékeltségét. Ez a rövidre játszó hedge fundok számára is figyelmeztetés lehet: a korábban olcsónak tartott légitársaságok könnyen felvásárlási célpontokká válhatnak. A címlapkép illusztráció. Címlapkép forrása: Getty Images